加密货币交易者过去常常痴迷于一个数字：某个代币在 CoinMarketCap 上的排名。这个习惯正在迅速消退。业内高管如今表示，向加密投资基本面——收入、真实使用情况以及项目实际捕获了多少经济价值——的转变，正在重塑投资者如何从长期角度评估代币，即便短期价格仍然在杠杆交易推动下剧烈波动。Bitwise、Wintermute 和 Arbitrum 基金会的相关人士在接受 CoinDesk 采访时都描述了这一变化，他们都指向同一底层趋势：市值排名正在失去对严肃资本的控制力。
Summary
要点总结
- Bitwise 首席执行官 Hunter Horsley 表示，随着投资者根据收入和采用情况而非规模对比来评判代币，“CoinMarketCap 排行榜”时代正在结束。
- 在 2026 年上半年，机构交易对手约占 Wintermute 现货 OTC 流量的 72%，高于一年前的大约 59%。
- 根据 Bitwise 的市场回顾，2026 年上半年加密代币下跌了 36%，而与加密相关的股票则上涨了 23%。
- Arbitrum 已处理超过 27 亿笔历史交易，并将 10% 的净协议收入回馈其生态系统。
- Grayscale 预计，稳定币、代币化资产和去中心化金融将推动比特币之外的数字资产未来需求。
从市值排名转向基本面指标
投资者不再把代币在市值排行榜上的位置视为其价值的可靠信号。相反，他们在提出更尖锐的问题：这个网络实际上赚了多少钱，谁在使用它，以及它能否在时间推移中留住这些价值？
在接受 CoinDesk 采访时，Bitwise 首席执行官 Hunter Horsley 将这一转变称为加密行业“CoinMarketCap 排行榜”时代的终结。他解释说，在此前的市场周期中，投资者往往会将一条新的第一层区块链定价为其上方最大公链价值的一个折扣比例——这是一种偷懒的简化方法，奖励的是规模而非内涵。
这种思维模式正在瓦解。Horsley 以 Hyperliquid 为例：投资者不再将 HYPE 代币与更大的区块链进行对标，而是深入研究这家衍生品平台的实际交易活动和收入经济学。过去一年里，HYPE 上涨了约 20%，Horsley 将这一表现直接归因于这种以基本面为先的审视方式。
“当我们与刚刚批准进入这一领域的机构财富管理公司交流时，他们根本不知道某个项目在 CoinMarketCap 上排第几，”Horsley 告诉 CoinDesk。“这无关紧要。”
永续合约与机构交易流的作用
基本面或许决定了哪些代币能够存活，但它们并不是每分钟推动价格波动的主因——这个角色仍然属于杠杆。永续合约交易在大多数主流代币上继续远超现货成交量，而在 Wintermute OTC 交易员 Jasper De Maere 看来，资金费率、仓位结构和连环爆仓才是决定交易日内价格走向的关键。
根据 De Maere 对 CoinDesk 的表述，在过去 12 至 18 个月中，投资资本已经从基础区块链基础设施转向更类似传统金融科技或风投支持企业的应用和应用链。在去中心化金融、永续合约交易所以及去中心化物理基础设施网络等领域，尤其出现了显著动能。De Maere 解释说，基本面决定了基准和候选池，而资金流则决定估值。在他看来，代币在市场收缩期能否存活以及能否被纳入资产配置者的投资组合，取决于其是否能产生收入并吸引用户参与——尽管这些指标很少能解释某个代币在某个周二出现的 5% 波动。
Wintermute 自身的交易数据也印证了机构视角。最明显的变化并不是从现货到衍生品的全面迁移——而是谁在进行交易发生了变化。De Maere 披露，2026 年上半年，机构加密资金流约占 Wintermute 现货场外交易量的 72%，而一年前这一比例约为 59%。这些资金主要集中在主流加密货币以及少数能产生收入的代币上，而代币化的现实世界资产则成为最新吸引机构兴趣的类别。
De Maere 也谨慎地指出了过度解读这一趋势的局限性。“收益型代币表现优异，一部分反映了基本面得到回报，另一部分则反映了基本面是当前的叙事，因此这些代币吸引了资金流入，”他说。“这两者很难区分。”
加密代币与加密股票表现的分化
基本面故事也体现在加密代币与围绕该行业构建的上市公司之间日益扩大的差距上。根据 Bitwise 的市场回顾，2026 年上半年，加密货币下跌了 36%，而同期与加密相关的股票则上涨了 23%。
重要性在于：这种分化表明，投资者正在以不同方式对待上市的加密企业——它们拥有经审计的收入和现金流——与那些仍主要依赖投机性资金流交易的代币。这并不保证未来股票会持续跑赢代币，但却表明这两类资产不再像过去那样同涨同跌。
可验证链上指标与项目级分析的重要性
并非所有被包装成“基本面”的指标都经得起推敲。Arbitrum 基金会投资策略负责人 Brendan Ma 表示，如今的分析师对收入构成、交易活动和价值捕获的理解，比一年前要成熟得多——他们也在对所信任的数字变得更加挑剔。
“可信的指标是那些需要付出成本才能产生、并且可以在链上验证的指标，”Ma 告诉 CoinDesk。他特别点名手续费收入、付费用户以及长期停留在网络上的资本——包括稳定币余额和代币化资产——这些都是真正难以伪造的指标。
其他常被引用的数据则更容易被操纵。Ma 警告称，地址数量和总锁仓价值可以通过激励计划或机器人活动被人为抬高。他表示，只有当原始交易笔数的上升伴随着手续费收入的增长以及真正留下来的用户时，这一指标才变得有意义。
Ma 以 Arbitrum 本身为例，说明这种项目级分析如何发挥作用。该网络已处理超过27 亿笔历史交易，其中仅在 2026 年就超过 5 亿笔；与此同时，根据基金会的数据，Robinhood Chain 的年收入约为 4000 万美元。在 Arbitrum 的扩展计划下，该链 10% 的净协议收入会回流至 Arbitrum 生态系统——在 Ma 看来，这是使用与价值捕获之间的一种内建反馈回路，也是投资者在更广泛范围内应当要求的那类透明、可在链上验证的指标。
行业领袖的投资产品与战略展望
对于不愿挑选单一赢家的投资者，Horsley 表示，指数产品提供了一种在不押注某个项目基本面一定成功的前提下，获取广泛加密敞口的方式。Bitwise 提供此类产品，其他资产管理公司如 21Shares 也有类似产品。
Grayscale 研究主管 Zach Pandl 告诉 CoinDesk，比特币仍主要作为一种宏观资产运作，其价值与对法定货币替代品的需求相关——这与市场其他部分不同，后者对底层经济模型的审视正在不断加强。
Pandl 称该行业的整体前景“非常光明，因为稳定币、代币化资产以及去中心化金融工具将在未来几年推动比特币之外的数字资产需求。”但他也直言不讳地指出谁将从中受益。“少数具备强劲基本面的代币将在数字资产的下一章节中扮演核心角色，”Pandl 说。“基本面薄弱的项目将被抛在身后。”
综合 Bitwise、Wintermute 和 Arbitrum 的说法，可以看到一个正在实时成熟的市场：永续合约仍将主导日常波动，但能在下一轮下行周期中存活下来的代币，越来越是那些能够拿出成绩单的——手续费收入、留存用户以及真正留在链上的资本。
常见问题
为什么加密投资者正在远离市值排名？
投资者如今更重视收入、使用情况和经济价值捕获等基本面，因为这些比市值排名更能反映代币的长期可行性。
永续合约在加密价格波动中扮演什么角色？
永续合约主导着日常价格波动并决定短期定价，但在 12 至 18 个月甚至更长周期内，基本面会影响代币的存活与筛选。
近期机构在加密现货交易中的参与度发生了怎样的变化？
Wintermute 的现货 OTC 交易量中，机构交易对手的占比在 2026 年上半年上升至 72%，高于前一年的 59%，这表明机构对该市场的参与度正在提高。
评估加密项目时，哪些是可信的链上指标？
那些需要付出成本才能产生并可在链上验证的指标——例如手续费收入、付费用户以及资本留存——被视为最可信的指标；相比之下，地址数量或总锁仓价值则可能被激励措施或机器人活动人为抬高。
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